順豐控股：搏大深耕，千億物流巨頭邁向新臺(tái)階

　　01

　　市場格局不斷擴(kuò)大

　　順豐向新物流巨頭邁進(jìn)

　　1.物流版圖不斷擴(kuò)大，To B +To C雙管齊下

　　1993年是民營快遞行業(yè)元年，以廣東沿海地區(qū)為代表的順豐快遞、長江三角洲為代表的申通快遞、京津冀地區(qū)為代表的宅急送相繼成立。經(jīng)過二十余年風(fēng)云變幻，順豐經(jīng)過市場大浪淘沙般的洗禮不斷成長，在業(yè)務(wù)布局、運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)、地區(qū)覆蓋等方面已完成質(zhì)的蛻變，逐步完成從單一快遞企業(yè)向綜合物流企業(yè)的轉(zhuǎn)型。

　　順豐一直以時(shí)效快遞為根本，圍繞物流不斷擴(kuò)充商業(yè)版圖，逐步向以電商件為代表的經(jīng)濟(jì)件、零擔(dān)運(yùn)輸、冷鏈運(yùn)輸、同城快遞等市場擴(kuò)張，2018年公司與美國夏暉合資成立新夏暉，收購DHL中國業(yè)務(wù)，布局ToB端供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)。

　　目前，圍繞物流不斷擴(kuò)大業(yè)務(wù)版圖，公司已初步形成ToB和ToC雙入口格局，所面向的市場規(guī)模不斷擴(kuò)大，由千億級(jí)擴(kuò)展至十萬億級(jí)，已初步建立為客戶提供一體化綜合物流的解決方案，實(shí)現(xiàn)了由單一快遞企業(yè)向綜合物流企業(yè)的轉(zhuǎn)型。

　　目前，2019年H1公司四大主業(yè)：時(shí)效件、經(jīng)濟(jì)件、快運(yùn)業(yè)務(wù)、供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)占公司總體營收比例分別為53%、23%、10%、4%。

　　2.直營模式高成本投入，服務(wù)水平同行領(lǐng)跑

　　嚴(yán)控服務(wù)品質(zhì)，進(jìn)行直營化改革

　　順豐初始的經(jīng)營模式為加盟模式，新設(shè)一個(gè)網(wǎng)點(diǎn)便注冊(cè)一個(gè)分公司，分公司歸當(dāng)?shù)丶用松趟小Ｔ缙诩用四Ｊ綆椭権S進(jìn)行了快速擴(kuò)張，但隨之也出現(xiàn)兩個(gè)問題：一方面，由于加盟店與總部聯(lián)系較為松散，因此總部控制力弱，總部的制度難以在加盟商貫徹實(shí)施；另一方面，加盟商在自身利益驅(qū)動(dòng)下，為了降低成本，導(dǎo)致服務(wù)水平下降，因此易出現(xiàn)「貨物丟失」、「暴力分揀」、「運(yùn)送延時(shí)」等現(xiàn)象。為了保障公司服務(wù)質(zhì)量，1999年順豐開始直營化改造，并于2008年全面完成。

　　以高成本換服務(wù)，行業(yè)申訴率同行最低

　　直營模式下增設(shè)網(wǎng)點(diǎn)的租金、人員工資及交通運(yùn)輸工具需由公司總部提供，因此帶來較大的成本壓力。以員工總數(shù)為例，順豐為加盟制上市公司近10倍。直營模式下，總部的指令能夠迅速下達(dá)到各個(gè)網(wǎng)點(diǎn)，政策執(zhí)行性強(qiáng)。

　　例如為了保證時(shí)效及服務(wù)，順豐采用定點(diǎn)發(fā)車的形式保證時(shí)效，盡管裝載率不足可能導(dǎo)致部分線路出現(xiàn)虧損，但采用這種形式能夠達(dá)到加盟制企業(yè)難以做到的「以金錢換服務(wù)」。高成本的直營制為順豐帶來的效果有目共睹，2018年順豐有效申訴率為行業(yè)最低，已形成良好口碑。

　　3.業(yè)績穩(wěn)步增長，盈利能力持續(xù)加強(qiáng)

　　1）業(yè)務(wù)擴(kuò)張帶動(dòng)營收同步增長，加強(qiáng)成本管控提升利潤水平

　　業(yè)務(wù)量擴(kuò)張帶動(dòng)營收穩(wěn)步增長

　　2013年至2018年公司業(yè)務(wù)量快速增長，由10.97億件增長至38.69億件，年均復(fù)合增長率達(dá)28.67%，營業(yè)收入由2013年的273.82億元增長至2018年909.43億元，年均復(fù)合增長率為27.13%。

　　由于受單件價(jià)格影響，導(dǎo)致營收與業(yè)務(wù)量呈現(xiàn)一定的偏差，但兩者增速總體保持一致，業(yè)務(wù)量帶動(dòng)營業(yè)收入節(jié)節(jié)攀升。從公司最新的業(yè)務(wù)量來看，上半年由于宏觀經(jīng)濟(jì)低迷影響，公司業(yè)務(wù)量(主要為時(shí)效件)增速下滑明顯，因此2019年H1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入500.75億元，同比增速為17.68%，較往年下滑明顯。

　　2019年5月公司推出特惠專配產(chǎn)品，以低價(jià)進(jìn)軍電商件，極大地帶動(dòng)了公司業(yè)務(wù)量增長。2019年4月以來，公司快遞業(yè)務(wù)量加速上行，增速由4月7%增長至10月46%，重回高增長車道。

　　業(yè)務(wù)量無法與產(chǎn)能擴(kuò)張同步，投入期往往伴隨利潤下滑

　　2013年-2019年H1公司經(jīng)歷了兩次利潤負(fù)增長，并且兩次的原因相似，均為公司對(duì)業(yè)務(wù)的重點(diǎn)投入期。但由于投入期業(yè)務(wù)量無法與產(chǎn)能同步擴(kuò)張，導(dǎo)致營業(yè)成本增速遠(yuǎn)高于營收增速，因此往往伴隨著利潤下滑。投產(chǎn)期陣痛過后，隨著市場拓展推進(jìn)及業(yè)務(wù)量增長，利潤重回正常水平。

　　2014年歸母凈利潤同比下滑73.88%：公司在2014年大力拓展電商快遞業(yè)務(wù)，因此投入較多人力、物力及干線、車輛等資源，并部署了一系列網(wǎng)點(diǎn)、中轉(zhuǎn)場等，因此導(dǎo)致人力成本、運(yùn)輸成本等大幅增加，但是由于電商件單價(jià)低并且該階段處于業(yè)務(wù)投入期，因此營收增加低于相應(yīng)成本增加，利潤較往年下滑明顯。

　　2018年歸母凈利潤增速下滑4.51%：公司打造了一套專屬于經(jīng)濟(jì)產(chǎn)品的獨(dú)立運(yùn)營模式，并加大了對(duì)重貨、冷鏈等業(yè)務(wù)的投入，因此人工成本，場地租賃成本及運(yùn)輸成本較往年出現(xiàn)大幅增長。

　　加強(qiáng)成本管控，2019年H1公司利潤增長明顯

　　2019年H1公司通過收入、成本兩方面舉措實(shí)現(xiàn)利潤的快速增長。在收入增長及成本把控雙加持下，2019年H1公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤31.03億元，疊加2018年H1低基數(shù)影響，同比增速達(dá)40%。

　　收入端：推出特惠專配進(jìn)軍電商件市場，由于該產(chǎn)品定價(jià)較低因此市場反響良好，實(shí)現(xiàn)收入的快速增長；

　　成本端：公司新產(chǎn)品特惠專配采用富余運(yùn)力進(jìn)行運(yùn)輸，產(chǎn)品成本增加有限，此外公司通過精簡本公司人員，增加外包人員、運(yùn)力等方式加強(qiáng)成本管控。

　　2）期間費(fèi)用率穩(wěn)定，成本占營收比例與產(chǎn)能擴(kuò)張節(jié)奏共振

　　毛利率與凈利率共振，營業(yè)成本隨業(yè)務(wù)擴(kuò)張同步變化

　　公司成本管理能力較強(qiáng)，上市以來期間費(fèi)用率一直保持在13%左右，因此凈利率變化基本與毛利率同步。從歷年盈利能力來看，公司毛利率維持在20%附近，凈利率在6%-7%之間波動(dòng)。

　　其中，2018年毛利率波動(dòng)較大，主要原因是公司當(dāng)期進(jìn)行了大量投入導(dǎo)致成本增加明顯。順豐營業(yè)成本主要由三部分構(gòu)成，分別是外包成本，職工薪酬及運(yùn)輸成本。

　　從總體來看，順豐營業(yè)成本占收入比例與業(yè)務(wù)擴(kuò)張高度相關(guān)。2016年/2017H1/2017年/2018H1/2018年/2019H1營業(yè)成本占營業(yè)收入比例分別為82.75%、80.22%、80.49%、80.37%、82.28%、80.43%，營業(yè)成本占營收比例較為穩(wěn)定。其中，2014年和2018年成本占比較高的原因是公司當(dāng)年為拓展業(yè)務(wù)而投入較大，導(dǎo)致成本增加明顯。

　　從結(jié)構(gòu)來看，外包成本占營收比例逐年上升。2016年/2017年//2018年/2019年H1順豐外包成本占總成本比例分別為36%、39%、44%、45%，逐年上升。

　　近年，順豐將運(yùn)輸類業(yè)務(wù)、輸單、收派件等業(yè)務(wù)外包，因此使外包成本占比提升，以2018年H1與2018年末為例，公司外包的干線運(yùn)輸車輛及末端收派車輛增速分別為14%、33%，遠(yuǎn)高于公司總體車輛增速。

　　推行業(yè)務(wù)流程外包模式，有效降低了人員、運(yùn)輸?shù)瘸杀尽４讼碎L下順豐職工薪酬及運(yùn)輸成本相應(yīng)下滑。從發(fā)展趨勢來看，外包成本占順豐營收比例將進(jìn)一步上升。

　　02

　　三網(wǎng)布局打造堅(jiān)實(shí)底盤

　　鄂州機(jī)場強(qiáng)化競爭優(yōu)勢

　　順豐經(jīng)過前瞻性布局及多年積累，擁有融合「天網(wǎng)」、「地網(wǎng)」、「信息網(wǎng)」的獨(dú)特綜合物流網(wǎng)絡(luò)，是公司開展各項(xiàng)業(yè)務(wù)的基石，如今公司搶占機(jī)場這一稀缺資源，繼續(xù)擴(kuò)大運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)體系建設(shè)，強(qiáng)化競爭優(yōu)勢。

　　天網(wǎng)，指以航空為代表的空運(yùn)系統(tǒng)，主要覆蓋距離大于1000km的區(qū)域；地網(wǎng)，則是以鐵路、公路、快遞柜為代表，分別覆蓋800-1000公里，800公里以內(nèi)，及解決最后100米。

　　天網(wǎng)與地網(wǎng)的融合為順豐構(gòu)造了貨物全球流通的運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)，強(qiáng)化公司時(shí)效優(yōu)勢。

　　信息網(wǎng)，則是順豐自主研發(fā)的智慧網(wǎng)平臺(tái)，推動(dòng)物流全鏈路的信息互聯(lián)互通，為公司多元業(yè)務(wù)發(fā)展打造智慧化的堅(jiān)實(shí)底盤。目前，順豐在三網(wǎng)布局已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先同行。

　　鄂州機(jī)場建設(shè)將使公司堅(jiān)實(shí)的底盤進(jìn)一步強(qiáng)化。對(duì)比FedEX與孟菲斯成功經(jīng)驗(yàn)，我們認(rèn)為順豐與鄂州機(jī)場的協(xié)同有望復(fù)制海外成功經(jīng)驗(yàn)，使順豐基礎(chǔ)網(wǎng)絡(luò)資源遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先同行。

　　未來，鄂州機(jī)場的建設(shè)有望為順豐帶來三方面的優(yōu)勢：其一，軸輻式運(yùn)營模式有望降低順豐運(yùn)輸成本；其二，鄂州機(jī)場將縮短順豐貨機(jī)飛行距離并提供高頻次、穩(wěn)定的運(yùn)輸航線，強(qiáng)化時(shí)效優(yōu)勢；其三，貨運(yùn)樞紐有望帶來產(chǎn)業(yè)集群效應(yīng)，為順豐提升業(yè)務(wù)量規(guī)模。

　　1.天網(wǎng)：自有貨機(jī)占據(jù)行業(yè)半壁江山，先發(fā)優(yōu)勢擁有優(yōu)質(zhì)時(shí)刻

　　率先布局航空貨運(yùn)，自有貨機(jī)占行業(yè)半壁江山

　　2003年，順豐與揚(yáng)子江快運(yùn)航空有限公司簽訂合同，成為國內(nèi)第一家用飛機(jī)運(yùn)送快件的民營快遞公司。2009年，順豐航空設(shè)立，成為我國首家民營貨運(yùn)航空公司。順豐在航空領(lǐng)域布局一直是行業(yè)的排頭兵。近年來，順豐自有貨機(jī)數(shù)穩(wěn)步增長。

　　2019年5月順豐引進(jìn)B757-200型全貨機(jī)，標(biāo)志著中國快遞行業(yè)迎來第100架自有全貨機(jī)。截至2019年H1，快遞行業(yè)各公司擁有的全貨機(jī)數(shù)分別為：順豐55架、中郵航空33架、圓通航空12架。順豐以一家之力占據(jù)行業(yè)一半以上體量。

　　天網(wǎng)建設(shè)保障貨物時(shí)效運(yùn)輸，航班時(shí)刻具備先發(fā)優(yōu)勢

　　截止2018年，順豐散航線路條數(shù)達(dá)2069條，而國內(nèi)民航航線線路條數(shù)為4945條，順豐散航航線使用率達(dá)國內(nèi)42%，航空發(fā)貨量約占全國國內(nèi)航線總貨郵量約23%。

　　此外，基于民航航班時(shí)刻遵循「歷史優(yōu)先」的分配原則，相較于其他公司，順豐航空自有貨機(jī)航空時(shí)刻具有一定的先發(fā)優(yōu)勢。截至報(bào)告期末，順豐航空共有143對(duì)時(shí)刻，覆蓋全國43個(gè)大中城市及金奈、比什凱克、阿拉木圖等國際站點(diǎn)。順豐在航空領(lǐng)域的布局已使自有全貨機(jī)數(shù)、時(shí)刻優(yōu)勢遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于同行。

　　2.地網(wǎng)：率先布局鐵路運(yùn)輸，打造時(shí)效第二壁壘

　　率先布局鐵路運(yùn)輸，攜手中鐵開展物流

　　2014年8月，京滬和京廣「電商專列」開通，順豐率先切入，其中京滬專列由順豐獨(dú)家包攬，京深則由順豐和申通兩家包辦。2018年8月，順豐子公司順豐泰森與中國鐵路總公司屬下的中鐵快運(yùn)合資成立中鐵順豐國際快運(yùn)有限公司，其中中鐵快運(yùn)占股55%，順豐泰森占股45%，依托高鐵、鐵路資源開展物流業(yè)務(wù)，目前雙方聯(lián)合開發(fā)的產(chǎn)品已初見規(guī)模。

　　截至報(bào)告2019年H1，順豐「高鐵極速達(dá)」產(chǎn)品已覆蓋57個(gè)城市，開通272個(gè)流向，高鐵順手寄產(chǎn)品覆蓋34個(gè)城市，開通69個(gè)高鐵車站。

　　順豐在鐵路的布局走在行業(yè)前列并不斷發(fā)展壯大，目前高鐵線達(dá)81條，普列線121條，順豐的鐵路及其他運(yùn)輸方式完成業(yè)務(wù)由2017年的0.32億票增長至2018年的0.5億票，占公司總業(yè)務(wù)數(shù)已由1%增長至1.2%。

　　鐵路運(yùn)輸將成為順豐時(shí)效第二壁壘

　　從普鐵來看，我國主要以運(yùn)輸煤炭、鋼鐵等資源型大宗商品為主，而我國高鐵目前還沒有正式開拓貨運(yùn)業(yè)務(wù)。但是，隨著我國快遞行業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大以及快遞企業(yè)經(jīng)營不斷升級(jí)，快遞與普鐵、高鐵有望在部分業(yè)務(wù)上形成合作。

　　從時(shí)效來看，鐵路準(zhǔn)時(shí)率是所有運(yùn)輸方式中最高，且運(yùn)輸速度僅次于飛機(jī)，而我國高鐵里程全世界第一，能實(shí)現(xiàn)貨物縣城級(jí)別的快速抵達(dá)。

　　從貨運(yùn)量來看，鐵路運(yùn)力為陸運(yùn)交通方式中最強(qiáng)，可以實(shí)現(xiàn)大規(guī)模運(yùn)輸。如果利用客運(yùn)高鐵的首班車以及輔倉運(yùn)輸小件快遞，可以在減輕航空貨運(yùn)壓力的同時(shí)又保證高時(shí)效的投遞服務(wù)。

　　從運(yùn)輸成本來看，鐵路龐大的運(yùn)輸量可以攤薄單票成本，成本低于飛機(jī)與汽車(貨運(yùn)運(yùn)輸成本排序：飛機(jī)>汽車>復(fù)興號(hào)>高鐵>綠皮火車)。公司率先布局鐵路運(yùn)輸，將降低順豐運(yùn)輸成本，并進(jìn)一步保障自身產(chǎn)品時(shí)效優(yōu)勢，地網(wǎng)的鐵路布局有望成為順豐時(shí)效第二壁壘。

　　3.信息網(wǎng)：串聯(lián)物流各環(huán)節(jié)，為公司降本提效

　　信息網(wǎng)建設(shè)貫穿各個(gè)環(huán)節(jié)，提升運(yùn)營水平

　　從收件、運(yùn)送、網(wǎng)點(diǎn)倉庫、分撥中心、異地運(yùn)輸、收件等各個(gè)環(huán)節(jié)，快遞的全生命流程均涉及數(shù)據(jù)錄入存儲(chǔ)調(diào)用、路由規(guī)劃、定位監(jiān)控等大量信息處理，順豐日均計(jì)算量超1PB，業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)量超35PB級(jí)。

　　順豐在信息化建設(shè)方面一直走在行業(yè)前列，實(shí)現(xiàn)了物流營運(yùn)各個(gè)環(huán)節(jié)的信息化管理，并且公司自主研發(fā)了一套完整的智慧網(wǎng)平臺(tái)，包括順豐物流各項(xiàng)核心營運(yùn)系統(tǒng)、順豐地圖平臺(tái)、大數(shù)據(jù)平臺(tái)、信息安全平臺(tái)等，貫穿公司運(yùn)營各個(gè)環(huán)節(jié)，對(duì)順豐信息流管理、客戶服務(wù)、收發(fā)派送、倉儲(chǔ)管理等均進(jìn)行降本提效。

　　降本增效提升公司管理水平

　　順豐的信息網(wǎng)建設(shè)細(xì)化到每條線路運(yùn)輸，對(duì)于司機(jī)派貨運(yùn)輸線路均采用信息化管理，進(jìn)行細(xì)致路由規(guī)劃，優(yōu)化線路里程，替代老司機(jī)以經(jīng)驗(yàn)判斷線路的方法，提升運(yùn)輸效率。以順豐信息網(wǎng)對(duì)運(yùn)輸環(huán)節(jié)優(yōu)化為例，通過對(duì)線路整合優(yōu)化能夠有效減少干線數(shù)量，提升裝載率，從而降低成本，公司路由規(guī)劃能力領(lǐng)先行業(yè)。根據(jù)公司公告顯示，2018年Q1-2019年Q2，公司一級(jí)干線條數(shù)逐步優(yōu)化。

　　此外，在客戶服務(wù)方面，通過對(duì)呼叫中心接收到的客戶問題解決方法的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，整合出一百多個(gè)常用處理方案，客服工作人員可以很好的處解決九成以上的客戶投訴，提高客服中心員工的工作效率，保證了業(yè)務(wù)精準(zhǔn)順利的進(jìn)行。2017年至今，順豐客服數(shù)量已減至2017年59%，為公司節(jié)省了人力成本。

　　4.籌建鄂州機(jī)場，強(qiáng)化競爭優(yōu)勢

　　2017年12月，順豐與湖北省政府簽訂《關(guān)于湖北國際物流核心樞紐項(xiàng)目合作協(xié)議》，順豐子公司順豐泰森與湖北省交通投資集團(tuán)有限公司、深圳市農(nóng)銀空港投資有限公司簽署《湖北國際物流機(jī)場有限公司合資合同》，順豐泰森以自有資金出資23億元人民幣參與設(shè)立湖北國際物流機(jī)場有限公司，其中順豐泰森持股比例為46%，機(jī)場合資公司將全面負(fù)責(zé)鄂州機(jī)場的建設(shè)和運(yùn)營。

　　從國際機(jī)場建設(shè)來看，這是全球第一個(gè)由物流企業(yè)參與投資的貨運(yùn)機(jī)場。2018年2月，國務(wù)院和中央軍委正式發(fā)布國函同意新建鄂州民用機(jī)場。根據(jù)計(jì)劃，預(yù)計(jì)鄂州機(jī)場2020年基本建成，2021年投入運(yùn)營，機(jī)場布局進(jìn)一步強(qiáng)化增強(qiáng)公司航空物流網(wǎng)絡(luò)。鄂州機(jī)場的建設(shè)有望為順豐帶來四個(gè)方面的優(yōu)勢：

　　1）成本端：「點(diǎn)對(duì)點(diǎn)」進(jìn)化為「軸輻式」，有效提升裝載率。

　　從運(yùn)輸?shù)慕嵌葋砜矗c(diǎn)對(duì)點(diǎn)直達(dá)是時(shí)效最快的方式，但是往往會(huì)導(dǎo)致裝載率不足，從而帶來較高的單票運(yùn)輸成本。根據(jù)《航空貨運(yùn)樞紐帶動(dòng)物流產(chǎn)業(yè)集群》論文介紹，為了解決客戶對(duì)時(shí)效性要求同時(shí)又提升運(yùn)輸過程中的規(guī)模效應(yīng)，主要采用重載化及提升滿載率的方法。

　　重載化是通過運(yùn)輸大型化裝備解決，裝載率則通過改變運(yùn)輸策略。常見的運(yùn)輸服務(wù)模式分為直達(dá)和集拼，完成集拼則需要改變運(yùn)輸策略，將「點(diǎn)對(duì)點(diǎn)」方式進(jìn)行串聯(lián)，再進(jìn)化為「軸輻式」，完成點(diǎn)到樞紐，樞紐到點(diǎn)的運(yùn)輸方式。通過這種方式可以將固定的運(yùn)輸成本攤銷至更多的貨物，從而降低單票運(yùn)輸成本。

　　2）改善公司散航占比較高現(xiàn)狀，降低時(shí)效件運(yùn)輸成本。

　　目前，國內(nèi)90%以上的航空貨運(yùn)依賴于客機(jī)腹艙、客貨混裝的模式，「點(diǎn)對(duì)點(diǎn)」的直航模式導(dǎo)致貨運(yùn)依賴于客運(yùn)為主的運(yùn)輸機(jī)場。順豐航空大部分貨物仍依賴散航為主的運(yùn)輸模式，但是散航資源采用直達(dá)模式，貨運(yùn)無法歸集，這種「點(diǎn)對(duì)點(diǎn)」的運(yùn)輸模式已經(jīng)難以滿足順豐對(duì)時(shí)效件的發(fā)展需求。

　　通過軸輻式運(yùn)輸模式對(duì)貨物歸集，可以提升規(guī)模效應(yīng)，減少直達(dá)運(yùn)輸過程中「滿—空—滿—空」的惡性循環(huán)，提升裝載率。根據(jù)《航空貨運(yùn)樞紐帶動(dòng)物流產(chǎn)業(yè)集群》論文介紹，按照國際同行測算，「樞紐飛」將降低30%的運(yùn)輸成本。

　　鄂州機(jī)場建成后，采用軸輻式運(yùn)輸方式將通過貨物拼集方式提升全貨機(jī)裝載率，有效降低順豐航空時(shí)效件的單票運(yùn)輸成本。

　　3）時(shí)效端：縮短飛行距離并提供高頻次、穩(wěn)定的運(yùn)輸航線，強(qiáng)化時(shí)效優(yōu)勢

　　由于客機(jī)主要以客運(yùn)為主，因此來自于客機(jī)的散航資源不穩(wěn)定且易延時(shí)晚點(diǎn)，難以保證運(yùn)輸時(shí)效性。鄂州機(jī)場將在時(shí)效方面為順豐帶來明顯的優(yōu)勢，一方面是采用軸輻式的運(yùn)輸方式可將每段飛行距離縮短，控制時(shí)效；另一方面，在飛行頻次上可實(shí)現(xiàn)高頻次、穩(wěn)定和高密度的運(yùn)輸航線，保證貨物隨到隨發(fā)，進(jìn)一步提升貨物運(yùn)輸速度。

　　4）業(yè)務(wù)量端：貨運(yùn)樞紐有望帶來產(chǎn)業(yè)集群效應(yīng)，提升業(yè)務(wù)量規(guī)模。

　　國際經(jīng)驗(yàn)表明，航空指向性產(chǎn)業(yè)為主導(dǎo)、多種產(chǎn)業(yè)共同發(fā)展是航空經(jīng)濟(jì)區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的特點(diǎn)。

　　航空機(jī)場的建設(shè)往往會(huì)吸引三類產(chǎn)業(yè)聚集，第一類是該產(chǎn)業(yè)需要利用航空樞紐豐富的航線資源達(dá)到多個(gè)目的地，具有代表性的是以快遞、航空貨代為代表的物流企業(yè)。

　　第二類是該產(chǎn)業(yè)的從業(yè)人員和貨物運(yùn)輸對(duì)時(shí)間非常敏感，需要利用航空運(yùn)輸?shù)谋憬菪裕陨r、冷運(yùn)行業(yè)為代表。第三類是產(chǎn)業(yè)所提供的產(chǎn)品單位體積和重量具備高價(jià)值，以醫(yī)療器械和精密電子為代表。

　　機(jī)場建設(shè)將帶來顯著的產(chǎn)業(yè)集群效應(yīng)，順豐作為時(shí)效龍頭有望在業(yè)務(wù)量方面實(shí)現(xiàn)提升，在規(guī)模效應(yīng)下，進(jìn)而提升裝載率降低成本，增加航班頻次提升時(shí)效性，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)量增長、時(shí)效提升、成本降低的良性循環(huán)。

　　03

　　航空+服務(wù)打造深厚壁壘

　　時(shí)效件霸主地位難撼動(dòng)

　　時(shí)效件與經(jīng)濟(jì)活動(dòng)緊密相關(guān)，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速承壓且面對(duì)新進(jìn)入者沖擊，公司上半年時(shí)效件業(yè)務(wù)增速下滑明顯。但是我們認(rèn)為，新進(jìn)入者對(duì)順豐時(shí)效件業(yè)務(wù)的影響較小，順豐仍將穩(wěn)穩(wěn)占據(jù)時(shí)效件龍頭地位。時(shí)效件業(yè)務(wù)的發(fā)展，需主要關(guān)注經(jīng)濟(jì)活動(dòng)活躍度。

　　從價(jià)格來看，在同行同類型產(chǎn)品中，順豐單價(jià)較高是基于時(shí)效更優(yōu)，價(jià)格合理。

　　從業(yè)務(wù)量來看，順豐目前占據(jù)時(shí)效件市場近半市場份額。客戶對(duì)時(shí)效件重視的是服務(wù)與時(shí)效，對(duì)產(chǎn)品單價(jià)反而不敏感，因此「品牌為王」。在順豐長期優(yōu)質(zhì)服務(wù)及時(shí)效建立的口碑下，代表企業(yè)客戶的月結(jié)客戶與代表散客的會(huì)員客戶均在穩(wěn)步提升，客戶黏性不斷增強(qiáng)，新進(jìn)入者獲取客源的難度大。且初期將面臨高企的獲客成本及低業(yè)務(wù)量運(yùn)營的成本壓力，競爭對(duì)手該業(yè)務(wù)發(fā)展持續(xù)性尚未可知。

　　從時(shí)效性來看，三網(wǎng)構(gòu)建的時(shí)效優(yōu)勢遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先同行，順豐是業(yè)內(nèi)唯一一家能夠做到主要經(jīng)濟(jì)地區(qū)當(dāng)日達(dá)，沿海到內(nèi)陸地區(qū)次晨達(dá)的公司。因此，即使新進(jìn)入者對(duì)業(yè)務(wù)造成沖擊，也只能對(duì)沿海部分省份可通過散航資源達(dá)到順豐相同時(shí)效的地區(qū)造成沖擊。

　　我們認(rèn)為，對(duì)順豐時(shí)效件的發(fā)展可以樂觀一些，預(yù)計(jì)未來三年?duì)I收增速仍將維持在8%-10%之間。

　　1.時(shí)效件市場規(guī)模近千億，順豐占據(jù)近半份額

　　根據(jù)2018年國家郵政局披露，全年快遞業(yè)務(wù)量為507.1億票，對(duì)應(yīng)快遞行業(yè)營業(yè)收入為6038.4億元。由于近年來電子商務(wù)的快速發(fā)展，線上購物產(chǎn)生的快遞業(yè)務(wù)量已成為國內(nèi)快遞的重要構(gòu)成，約占行業(yè)70%。根據(jù)我們測算國內(nèi)時(shí)效件約占10%市場業(yè)務(wù)量，對(duì)應(yīng)市場規(guī)模約為1100億元。

　　目前，國內(nèi)時(shí)效件的參與者主要有順豐、EMS及三通一達(dá)等，其中順豐占據(jù)45%的份額位居行業(yè)龍頭。由于《郵政法》規(guī)定，快遞企業(yè)不得經(jīng)營由郵政企業(yè)專營的信件寄遞業(yè)務(wù)，不能寄遞國家機(jī)關(guān)文件。

　　因此，EMS憑借在政府機(jī)關(guān)公文等市場的壟斷，占據(jù)時(shí)效件近30%份額。時(shí)效件行業(yè)CR2達(dá)75%，集中度較高。其余25%市場則主要被三通一達(dá)等瓜分。

　　2.經(jīng)濟(jì)增速下滑及新進(jìn)入者增加，公司時(shí)效件營收增速下滑

　　2016年-2018年順豐時(shí)效件業(yè)務(wù)保持快速增長，增速維持在17%-18%左右。2019年上半年公司時(shí)效件增速下滑明顯，下滑至4%，結(jié)合公司各個(gè)地區(qū)營收增速變化，其中華東和華南地區(qū)增速下滑明顯。主要系以下幾方面原因：

　　1）宏觀經(jīng)濟(jì)增速下滑對(duì)時(shí)效件造成一定沖擊。

　　時(shí)效件主要來源于商務(wù)文件的寄送，因此與經(jīng)濟(jì)活躍度緊密相關(guān)。GDP增速下滑一定程度反映了國內(nèi)整體經(jīng)濟(jì)增速放緩，商務(wù)活躍度相應(yīng)下降。從順豐時(shí)效件業(yè)務(wù)營收增速與GDP增速比值可以看出，時(shí)效件與GDP增速呈現(xiàn)高度相關(guān)性。2019年H1經(jīng)濟(jì)增速下滑對(duì)順豐時(shí)效件造成一定沖擊。

　　以北上廣深為代表的一線城市作為國內(nèi)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)活躍的幾大區(qū)域反映最為明顯，因此華東、華南地區(qū)營收增速下滑較大，而以北京為代表的華北地區(qū)由于政府公文時(shí)效件較多，主要以EMS為主，因此增速下滑并不明顯。

　　2）新進(jìn)入者對(duì)順豐部分地區(qū)業(yè)務(wù)造成影響。

　　目前京東、三通一達(dá)等均展開在時(shí)效件的布局，推出了次日達(dá)、隔日達(dá)等時(shí)效產(chǎn)品，對(duì)順豐時(shí)效件業(yè)務(wù)造成一定影響。這主要體現(xiàn)在兩方面，一方面，順豐時(shí)效件產(chǎn)品包括順豐即日、順豐次晨、順豐標(biāo)快及順豐特惠等產(chǎn)品，其中順豐特惠產(chǎn)品主要采用陸運(yùn)方式，而行業(yè)參與者在陸運(yùn)方面的時(shí)效性相差不大，部分客戶考慮到成本原因會(huì)轉(zhuǎn)向順豐的競爭對(duì)手(如發(fā)票寄送等)；另一方面，我國50%航空貨郵量集中于北京首都機(jī)場、上海浦東機(jī)場及廣州白云機(jī)場，這三個(gè)區(qū)域散航資源相對(duì)豐富，競爭對(duì)手能夠借助散航資源與順豐進(jìn)行時(shí)效抗衡。受這兩方面影響，順豐時(shí)效件市場受到一定沖擊。

　　3.航空布局保證時(shí)效領(lǐng)先，良好口碑提升客戶黏性

　　通達(dá)系為擺脫對(duì)電商件的依賴，增加業(yè)務(wù)布局，紛紛開拓新的市場，在電商件占據(jù)較高市占率后均開始向上布局中高端產(chǎn)品。

　　2018年圓通快遞發(fā)布「承諾達(dá)」產(chǎn)品，成為通達(dá)系首個(gè)面向中高端快遞市場的時(shí)效件產(chǎn)品。2019年中通及韻達(dá)先后發(fā)布進(jìn)軍高端時(shí)效件產(chǎn)品「星聯(lián)時(shí)效件」及「韻達(dá)特快」。申通雖未公布時(shí)效件產(chǎn)品，但官網(wǎng)產(chǎn)品系列中也涵蓋次日達(dá)等時(shí)效產(chǎn)品。

　　通過下游調(diào)研得知，各公司紛紛給網(wǎng)點(diǎn)下達(dá)時(shí)效件業(yè)務(wù)量考核指標(biāo)，攻勢猛烈。不可否認(rèn)，通達(dá)系對(duì)順豐時(shí)效件造成一定沖擊，但我們認(rèn)為，通達(dá)系對(duì)順豐時(shí)效件市場的影響主要體現(xiàn)在短距離運(yùn)輸?shù)姆菑?qiáng)時(shí)效性產(chǎn)品，影響有限，順豐的航空布局及先發(fā)優(yōu)勢仍將保障時(shí)效產(chǎn)品的領(lǐng)先地位。

　　從時(shí)效來看，即日達(dá)方面，新進(jìn)入者航空運(yùn)輸能力弱，推出的即日達(dá)產(chǎn)品主要用于同城，而順豐即日服務(wù)用于跨省及跨經(jīng)濟(jì)圈重點(diǎn)城市之間。次日件方面，新進(jìn)入者依靠散航資源對(duì)順豐構(gòu)成威脅的區(qū)域主要為京津冀、珠三角及長三角區(qū)域，內(nèi)陸地區(qū)尚不具備威脅。

　　公司時(shí)效件業(yè)務(wù)涵蓋國內(nèi)大部分省市的中心城市，對(duì)該些城市具備即日達(dá)、次日達(dá)的時(shí)效覆蓋能力。以上海至湖南長沙為例，三通一達(dá)及京東平均時(shí)效均為2天左右，而順豐具備次晨及次日到達(dá)服務(wù)。因此從公司2019年H1區(qū)域營收增速來看，除華東與華南地區(qū)外，其余各地區(qū)營收依然保持高增長。

　　從價(jià)格來看，順豐、圓通、京東三家快遞公司的時(shí)效件業(yè)務(wù)定價(jià)與時(shí)效性基本合理。順豐在定價(jià)高3-5元的同時(shí)抵達(dá)速度快2-8小時(shí)，三家公司實(shí)際定價(jià)差距不大。而對(duì)客戶而言，18:00與20:00送達(dá)的時(shí)效件體驗(yàn)完全不一樣，一般時(shí)效件往往需求在下班前送達(dá)以便于客戶當(dāng)天處理，因此對(duì)于時(shí)效產(chǎn)品而言，客戶更愿意為2-3小時(shí)的提前而付出更高的價(jià)格。

　　此外，由于通達(dá)系剛進(jìn)入市場尚未建立較強(qiáng)的品牌影響力，而客戶要求時(shí)效件穩(wěn)定、及時(shí)，因此在品牌選擇上，客戶更愿意選擇已建立良好口碑的品牌。

　　從業(yè)務(wù)量來看，競爭對(duì)手初期進(jìn)入市場會(huì)面臨業(yè)務(wù)量不足的問題，基本為虧損經(jīng)營，而順豐的先發(fā)優(yōu)勢及領(lǐng)先的服務(wù)已經(jīng)在市場建立了良好的口碑，客戶黏性較強(qiáng)。

　　以順豐散單會(huì)員客戶(指注冊(cè)順豐會(huì)員的用戶，沒有門檻要求。)及月結(jié)客戶(單月寄件額達(dá)到2000元以上才可以申請(qǐng)。)為例，順豐散單會(huì)員客戶營收增速遠(yuǎn)高于散單客戶收入增長，活躍月結(jié)客戶數(shù)量增速也以20%以上的增速增長，順豐客戶黏性不斷提升。

　　如果三通一達(dá)等對(duì)手采用低價(jià)滲透的方式搶占市場，一方面要承受時(shí)效件高企的成本，面臨較大經(jīng)營壓力，另一方面如果面對(duì)順豐的反擊，將長期承受更大的資金投入來拓展市場。近期，圓通對(duì)「承諾達(dá)」業(yè)務(wù)的調(diào)整也說明時(shí)效件業(yè)務(wù)存在高壁壘，并且短期內(nèi)難以攻入。

　　市場新進(jìn)入者對(duì)的時(shí)效件的沖擊較小，我們認(rèn)為，看待順豐的時(shí)效業(yè)務(wù)應(yīng)該更樂觀些，更加關(guān)注商務(wù)活動(dòng)對(duì)時(shí)效件業(yè)務(wù)的影響。

　　從短期來看，順豐的先發(fā)優(yōu)勢已在市場建立良好口碑，占據(jù)45%的市場份額，競爭對(duì)手攻入時(shí)效件市場將付出較大的獲客成本并承擔(dān)前期業(yè)務(wù)量不足的運(yùn)營壓力，競爭對(duì)手對(duì)這塊市場的進(jìn)攻持續(xù)性尚未可知。

　　中長期來看，順豐時(shí)效件是憑借自身在航空領(lǐng)域的長期投入建立起來的深厚壁壘，在時(shí)效優(yōu)勢上尚無對(duì)手，隨著航空、鐵路及機(jī)場布局進(jìn)一步完善，這都將強(qiáng)化順豐時(shí)效產(chǎn)品優(yōu)勢。我們預(yù)計(jì)順豐時(shí)效件產(chǎn)品仍將維持穩(wěn)定增長，未來三年時(shí)效件營收增速位于8%-10%。

　　04

　　特惠專配降本增量有望成業(yè)務(wù)量增長中堅(jiān)力量

　　過去，順豐的產(chǎn)品對(duì)電商件而言反而是服務(wù)與時(shí)效過剩，直營的高成本與低價(jià)電商件不兼容，即使采用較為激進(jìn)的方式進(jìn)攻電商件，但因?yàn)橥度脒^大及產(chǎn)品價(jià)格定位仍遠(yuǎn)超通達(dá)系，拓展不達(dá)預(yù)期。因此，順豐經(jīng)濟(jì)件產(chǎn)品主要客戶為高價(jià)電商件，業(yè)務(wù)量增速也低于行業(yè)增速。

　　當(dāng)下，今年5月，公司推出特惠專配發(fā)力低價(jià)電商件市場，由于在價(jià)格定位、客戶選擇方面均較過往不同，在成本管控良好下，公司業(yè)務(wù)量快速增長，從5月開始業(yè)務(wù)量跑出加速度，并于8月業(yè)務(wù)量增速超過行業(yè)增速，10月增速已達(dá)行業(yè)最高值，取得良好的市場反響。

　　未來，我們認(rèn)為該產(chǎn)品成倍地?cái)U(kuò)大了順豐對(duì)應(yīng)的電商快遞件市場，有望成為公司業(yè)務(wù)量增長的中堅(jiān)力量，預(yù)計(jì)三年內(nèi)營業(yè)收入年化增速位于30%-50%。

　　1.過去：聚焦高端電商件，業(yè)務(wù)平穩(wěn)發(fā)展

　　2019年以前，順豐對(duì)電商件市場進(jìn)行了兩次大力拓展。第一次是2014年，公司為開拓電商快遞市場份額，加大了對(duì)電商類相關(guān)快遞產(chǎn)品的營銷和推廣力度，因此采用較為激進(jìn)的價(jià)格策略攻入市場，2014年電商件單票價(jià)格為12.48元，同比下滑22%。

　　由于折扣較大，且投入較多人力及車輛資源，因此導(dǎo)致成本大幅推升，2014年歸母凈利潤同比下滑73%，隨后進(jìn)行了收縮。

　　第二次是2018年，公司對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)品持續(xù)優(yōu)化升級(jí)，打造了一套專屬于經(jīng)濟(jì)產(chǎn)品的獨(dú)立運(yùn)營模式，因此2018年H1經(jīng)濟(jì)件業(yè)務(wù)營業(yè)收入增速達(dá)53%，但由于裝載率不足及直營高成本等原因，下半年增速放緩。除2018年公司主動(dòng)采取措施刺激經(jīng)濟(jì)件業(yè)務(wù)發(fā)展外，2017年-2019年H1公司經(jīng)濟(jì)件業(yè)務(wù)營收增速維持在15%以上。

　　但對(duì)比行業(yè)增速，該業(yè)務(wù)營收增速低于行業(yè)增速水平。主要原因是順豐的產(chǎn)品對(duì)電商商家而言反而是服務(wù)與時(shí)效過剩，直營的高成本與低價(jià)電商件不兼容。

　　順豐堅(jiān)持直營模式能夠保證總部與網(wǎng)點(diǎn)之間的標(biāo)準(zhǔn)化操作，但也帶來高昂的成本，因此順豐電商件產(chǎn)品定價(jià)一直位于12-15元之間。而對(duì)于擁有大量業(yè)務(wù)的電商商家來說，數(shù)量達(dá)到1000件左右，三通一達(dá)可將單個(gè)快遞價(jià)格降至5元左右。

　　假設(shè)快遞費(fèi)用占到所銷售產(chǎn)品貨值8%，順豐電商單票價(jià)格對(duì)應(yīng)電商貨值需達(dá)到200元以上，因此，大部分低貨值商品則不適于使用順豐產(chǎn)品。高企的成本限制了順豐在低價(jià)電商產(chǎn)品件的拓展，因此公司電商件客戶主要以貨值較高且對(duì)時(shí)效及服務(wù)有一定要求的客戶，例如優(yōu)衣庫、華為、小米等知名品牌企業(yè)。

　　2.當(dāng)下：發(fā)力「特惠專配」，經(jīng)濟(jì)件降本增量

　　2019年5月公司針對(duì)特定市場及客戶推出特惠專配產(chǎn)品，對(duì)應(yīng)單票價(jià)格約為6-8元。由于單票價(jià)格降低擴(kuò)大了公司客戶群，而順豐產(chǎn)品的品牌及口碑能夠反向作用于電商商家，以「順豐包郵」為口號(hào)增加產(chǎn)品賣點(diǎn)，市場拓展順利。自此，公司業(yè)務(wù)量跑出加速度，8月增速已高于行業(yè)增速，并且?guī)?dòng)市占率穩(wěn)步提升，10月公司業(yè)務(wù)量同比增速達(dá)46%，業(yè)務(wù)量占比達(dá)行業(yè)7.6%。

　　業(yè)務(wù)量增長帶來規(guī)模效應(yīng)，單票成本有效壓縮。不同于前兩次對(duì)于電商件的激進(jìn)進(jìn)攻，此次公司電商件業(yè)務(wù)發(fā)展效果顯著，我們認(rèn)為主要是三方面的原因：

　　價(jià)格定位：此次特惠專配單票價(jià)格較前兩次降幅更大，單票價(jià)格6-8元，更加貼合電商對(duì)低價(jià)物流成本的需求，在價(jià)格與通達(dá)系相差不大的情況下，客戶愿意采用；

　　成本投入：此次特惠專配產(chǎn)品主要采用多余運(yùn)力進(jìn)行集拼運(yùn)輸，無需新增車輛、轉(zhuǎn)運(yùn)中心等資源，因此成本投入有限；

　　客戶選擇：公司主要對(duì)單次運(yùn)量達(dá)1000票以上客戶，裝載率高，起量快且維護(hù)成本低；

　　規(guī)模效應(yīng)：隨著業(yè)務(wù)量的增長，規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，進(jìn)一步壓縮了單票成本，形成量增成本減的良性循環(huán)，從而能夠使公司在運(yùn)營該低價(jià)產(chǎn)品的同時(shí)仍能夠取得良好的經(jīng)濟(jì)效益。

　　其中，成本減少主要體現(xiàn)在單票運(yùn)輸成本和轉(zhuǎn)運(yùn)成本兩方面。一方面由于業(yè)務(wù)量增加，干線裝載率由以往50%提升至70%左右，均攤至單票的運(yùn)輸成本降低；另一方面，隨著業(yè)務(wù)量的增長，部分線路貨物可減少分撥轉(zhuǎn)運(yùn)次數(shù)，降低單票分撥轉(zhuǎn)運(yùn)成本。

　　3.未來：電商件目標(biāo)市場成倍擴(kuò)大，有望成為業(yè)務(wù)量增長中堅(jiān)力量

　　彌補(bǔ)價(jià)格空白，目標(biāo)市場規(guī)模成倍擴(kuò)大

　　假設(shè)物流成本在商品銷售過程中占據(jù)8%的比例，原順豐15元左右的電商件快遞產(chǎn)品對(duì)應(yīng)單個(gè)包裹的商品貨值約為200元以上的產(chǎn)品。而特惠專配7元左右單票價(jià)格，可將單個(gè)商品貨值匹配上單價(jià)為100-200元左右的商品。

　　國內(nèi)電商產(chǎn)品價(jià)格區(qū)間成金字塔形，單價(jià)越低的產(chǎn)品所占市場數(shù)量的比例越大，單價(jià)為100-200元產(chǎn)品業(yè)務(wù)量與200元以上產(chǎn)品數(shù)量占比相近，順豐特惠產(chǎn)品將成倍擴(kuò)大自身對(duì)應(yīng)的電商件市場業(yè)務(wù)量。

　　順豐品牌溢價(jià)能夠?yàn)殡娚炭蛻粼黾淤u點(diǎn)，業(yè)務(wù)量有望站上新臺(tái)階

　　物流作為電商產(chǎn)品配送的保障，當(dāng)形成一定品牌效應(yīng)后則會(huì)反過來作用于客戶。根據(jù)下游調(diào)研，以二次元產(chǎn)品為例，由于電商與部分快遞企業(yè)采取合作，因此有默認(rèn)物流發(fā)貨渠道，采取其他渠道則需客戶自付郵費(fèi)。部分客戶希望產(chǎn)品運(yùn)輸?shù)玫匠浞直Ｕ希鲃?dòng)自付郵費(fèi)采用順豐包郵，而部分客戶由于無法免費(fèi)采用指定包郵方式因此放棄交易。

　　順豐特惠專配產(chǎn)品雖然平均單票價(jià)格約為7元，相較于通達(dá)系仍然高出1-2元，但部分電商商家愿意為順豐的品牌溢價(jià)買單。隨著目標(biāo)市場擴(kuò)大，順豐電商快遞件有望帶動(dòng)公司業(yè)務(wù)量邁上新臺(tái)階。

　　投入新產(chǎn)能有望促進(jìn)電商件成為公司業(yè)務(wù)量增長的中堅(jiān)力量

　　業(yè)務(wù)量的快速增長也將增加公司末端派送壓力。以末端快遞員派送能力為例，根據(jù)2019年H1數(shù)據(jù)顯示，公司共有16000個(gè)網(wǎng)點(diǎn)，假設(shè)單個(gè)網(wǎng)點(diǎn)對(duì)應(yīng)派送員為15名，合計(jì)約24萬名快遞員。按照配送能力80票/日、100票/日進(jìn)行測算，公司目前每月派送能力約為4.22億票、5.28億票。而2019年9月，公司業(yè)務(wù)量已達(dá)4.54億票，業(yè)務(wù)量的快速增長也為末端派送帶來巨大壓力。

　　我們認(rèn)為，公司經(jīng)濟(jì)件的快速增長為公司業(yè)務(wù)量注入新動(dòng)力，但短期來看，公司末端派送能力及富余運(yùn)力資源有限，對(duì)業(yè)務(wù)量的持續(xù)擴(kuò)張?jiān)斐梢欢▔褐啤?/p>

　　但我們認(rèn)為，該產(chǎn)品成倍地?cái)U(kuò)大了順豐對(duì)應(yīng)的電商件市場，而此次在電商件市場的成功為公司進(jìn)攻該塊市場找到了合適的路徑，隨著公司新運(yùn)力的投放，該產(chǎn)品有望成為公司業(yè)務(wù)量增長的中堅(jiān)力量，預(yù)計(jì)三年內(nèi)營收年化增速位于30%-50%。

　　05

　　快運(yùn)跨過盈虧線貢獻(xiàn)利潤在即

　　厚積薄發(fā)有望成龍頭

　　我國公路運(yùn)量維持5%的增速，其中零擔(dān)運(yùn)輸行業(yè)市場規(guī)模增速達(dá)15%，是國內(nèi)公路運(yùn)輸?shù)娜f億級(jí)市場，預(yù)計(jì)2020年國內(nèi)公路零擔(dān)運(yùn)輸市場將達(dá)2萬億元。目前零擔(dān)市場呈現(xiàn)散、小、亂等特點(diǎn)，雖然行業(yè)集中度在逐步提升，CR30/5由2016年的45%提升至2018年的55%，但是尚無一家具備強(qiáng)話語權(quán)的企業(yè)占據(jù)絕對(duì)領(lǐng)先地位。

　　順豐2015年通過快遞網(wǎng)絡(luò)布局重貨業(yè)務(wù)，2018年收購加盟制零擔(dān)企業(yè)新邦物流擴(kuò)大業(yè)務(wù)版圖，并采用直營制及加盟制雙網(wǎng)運(yùn)營。近年來，順豐持續(xù)投入零擔(dān)運(yùn)輸市場，并且在營業(yè)收入及業(yè)務(wù)量方面雙雙取得突破。截止2019年上半年?duì)I收體量已達(dá)到行業(yè)第二，日均貨運(yùn)量達(dá)1.6萬噸。

　　我們判斷，順豐重貨業(yè)務(wù)已經(jīng)進(jìn)入收獲期；預(yù)計(jì)2019年末日均業(yè)務(wù)量可達(dá)2萬噸，營業(yè)收入突破110億元，成為行業(yè)第二家進(jìn)入100億梯隊(duì)的企業(yè)，營收規(guī)模達(dá)行業(yè)第一。隨著規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，快運(yùn)業(yè)務(wù)將逐步為公司貢獻(xiàn)利潤，成為公司持續(xù)成長性最強(qiáng)的業(yè)務(wù)，未來三年有望維持30%的營收增速。

　　1.萬億零擔(dān)空間巨大，參與者百花齊放

　　公路運(yùn)輸是我國物流的主要運(yùn)輸方式，占據(jù)國內(nèi)貨運(yùn)總量近80%；從細(xì)分市場規(guī)模來看，公路零擔(dān)占公路運(yùn)輸市場25%左右。近年來，零擔(dān)行業(yè)以遠(yuǎn)高于行業(yè)的增速成長，2017年及2018年行業(yè)增速達(dá)20%及15.71%。根據(jù)運(yùn)聯(lián)研究院數(shù)據(jù)預(yù)測，2020年國內(nèi)零擔(dān)市場規(guī)模將達(dá)2萬億元。

　　國內(nèi)公路零擔(dān)行業(yè)參與者上萬家，但目前尚未出現(xiàn)一家具備明顯規(guī)模優(yōu)勢的企業(yè)，2016年-2018年行業(yè)CR30<5%，規(guī)模最大的德邦快遞為業(yè)內(nèi)唯一一家營收規(guī)模達(dá)百億的企業(yè)，但是營收占行業(yè)比例不足1%，行業(yè)呈現(xiàn)「散」、「小」、「亂」的格局。

　　此外，頭部企業(yè)集中度提升，快遞企業(yè)入局加速行業(yè)整合。對(duì)比2016年-2018年規(guī)模前五進(jìn)入門檻逐年提升，進(jìn)入門檻由27億元提升至41億元，且行業(yè)前五家企業(yè)營收體量占行業(yè)前三十比例均在穩(wěn)步提升，馬太效應(yīng)凸顯。而前十進(jìn)入門檻逐年下降，說明處于該階段的零擔(dān)企業(yè)營收不具穩(wěn)定性。從新進(jìn)入者來看，順豐、百世這類具備全網(wǎng)運(yùn)輸能力且資金雄厚的快遞企業(yè)表現(xiàn)強(qiáng)勁。

　　2.厚積薄發(fā)追趕快運(yùn)龍頭，貢獻(xiàn)利潤在即成增長新引擎

　　1）兼收并蓄，快運(yùn)業(yè)務(wù)雙網(wǎng)運(yùn)營

　　規(guī)模：強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，行業(yè)排名節(jié)節(jié)攀升

　　順豐快運(yùn)業(yè)務(wù)自2015年成立以來，一直重點(diǎn)發(fā)展。2018年3月，公司收購廣東新邦物流有限公司業(yè)務(wù)，進(jìn)一步補(bǔ)充快運(yùn)業(yè)務(wù)，并建立「順心捷達(dá)」獨(dú)立品牌。2017年，順豐快運(yùn)業(yè)務(wù)在國內(nèi)公路零擔(dān)市場以46.7億元排名行業(yè)第三(不足第一名德邦快遞零擔(dān)業(yè)務(wù)一半的營業(yè)收入)，新邦物流以9.2億元位于行業(yè)19名。

　　通過2018年整合，順豐快運(yùn)+順豐捷達(dá)合計(jì)營收達(dá)88.6億元，行業(yè)規(guī)模位居行業(yè)第二(2018年德邦快遞零擔(dān)業(yè)務(wù)營收125.7億元，排名第一)。順豐與新邦的強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，極大擴(kuò)充了順豐的快運(yùn)業(yè)務(wù)，截止2019年H1，順豐業(yè)務(wù)量已達(dá)到1.6萬噸。

　　模式：雙網(wǎng)運(yùn)營，產(chǎn)品覆蓋低端到高端

　　與快遞行業(yè)類似，零擔(dān)行業(yè)的主要運(yùn)營模式有直營制和加盟制，由于直營制零擔(dān)企業(yè)所有的物流環(huán)節(jié)都由自己管理和調(diào)度，承擔(dān)了貨物從發(fā)貨人到收貨人之間的所有物流成本，因此在成本上較加盟制企業(yè)更高，產(chǎn)品定位也會(huì)聚焦于單價(jià)更高的高端產(chǎn)品。

　　目前直營制的代表性零擔(dān)企業(yè)主要為德邦快遞、順豐快運(yùn)、天地華宇等。與之相對(duì)，加盟制企業(yè)則主要聚焦于中低端產(chǎn)品。對(duì)比市場各零擔(dān)企業(yè)價(jià)格，直營制零擔(dān)企業(yè)每公斤價(jià)格較加盟制更高。

　　2015年順豐在直營快遞網(wǎng)上開展重貨業(yè)務(wù)，因此順豐快運(yùn)一直采用直營制模式，2018年順豐收購采用加盟制的新邦物流業(yè)務(wù)，并共同成立順心捷達(dá)快運(yùn)產(chǎn)品。自此，順豐采用兩種模式運(yùn)營快運(yùn)業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)了低端到高端產(chǎn)品的覆蓋。

　　產(chǎn)品：不斷細(xì)化，快運(yùn)產(chǎn)品逐步完善

　　從快運(yùn)業(yè)務(wù)營運(yùn)至今，公司從重量，時(shí)效及客戶需求方面不斷細(xì)分產(chǎn)品，已經(jīng)由物流普運(yùn)及重貨快運(yùn)拓展至物流普運(yùn)、重貨快運(yùn)、重貨專運(yùn)、小票零擔(dān)等。重量端細(xì)分為20-100kg，100-500kg，整車等，時(shí)效端涵蓋次日達(dá)，2-3日達(dá)，2-6日達(dá)等。順豐的快運(yùn)產(chǎn)品的不斷細(xì)化，已實(shí)現(xiàn)該業(yè)務(wù)產(chǎn)品的全面升級(jí)。

　　2.奮起直追，看好順豐成為行業(yè)龍頭

　　1）快運(yùn)營收快速增長，成業(yè)績?cè)鲩L重要力量

　　近年來順豐快運(yùn)業(yè)務(wù)發(fā)展迅猛，已由2016年的24.49億元增至2018年的80.56億元，該業(yè)務(wù)占公司營收比例已占據(jù)總體營收10.21%，成為公司營收貢獻(xiàn)的重要部分。隨著快運(yùn)業(yè)務(wù)規(guī)模逐步擴(kuò)大，也將逐步實(shí)現(xiàn)盈虧平衡，為公司貢獻(xiàn)利潤。

　　我們認(rèn)為，從公司角度來看，短中期內(nèi)順豐快運(yùn)作為公司成長性最強(qiáng)的業(yè)務(wù)，在實(shí)現(xiàn)盈虧平衡后將逐步為公司整體貢獻(xiàn)利潤，成為公司最重要的業(yè)績新動(dòng)力。

　　從行業(yè)層面來看，我們預(yù)計(jì)順豐快運(yùn)業(yè)務(wù)營業(yè)收入在2019年有望突破110億元，成為業(yè)內(nèi)第二位零擔(dān)百億玩家，營收規(guī)模達(dá)到行業(yè)第一，并扭虧為盈，逐步為公司貢獻(xiàn)利潤。

　　2）貨運(yùn)量奮起直追，2019年末日均業(yè)務(wù)量有望達(dá)2萬噸

　　貨運(yùn)量是零擔(dān)企業(yè)發(fā)展的命脈，規(guī)模越大越能夠提升車輛裝載率，降低經(jīng)營成本。根據(jù)運(yùn)聯(lián)研究院公布的2019年貨運(yùn)量前十的零擔(dān)企業(yè)，目前日均貨運(yùn)量突破2萬噸的為壹米滴答與安能物流，而貨運(yùn)量第三的百世快運(yùn)距離2萬噸貨運(yùn)量的目標(biāo)仍有較大差距。

　　2017年順豐快運(yùn)業(yè)務(wù)(直營+加盟)日均貨運(yùn)量僅為0.5萬噸左右，期間順豐不斷加大對(duì)快運(yùn)網(wǎng)絡(luò)投入，在利用原快遞網(wǎng)絡(luò)開展快運(yùn)的同時(shí)也建立快運(yùn)專用網(wǎng)點(diǎn)、中轉(zhuǎn)場及快運(yùn)車輛，2018年年末順豐重貨專用車輛超德邦快遞營運(yùn)車輛。

　　并且，在成立順心捷達(dá)后也不斷擴(kuò)充網(wǎng)點(diǎn)數(shù)，順心捷達(dá)網(wǎng)點(diǎn)數(shù)從2018年底至2019年年中已由2599個(gè)增至3918個(gè)，能夠覆蓋全國95%以上的縣級(jí)城市。至2019年上半年順豐直營+加盟快運(yùn)日均貨運(yùn)量達(dá)1.6萬噸，快運(yùn)業(yè)務(wù)量已初具規(guī)模，預(yù)計(jì)2019年年底公司快運(yùn)業(yè)務(wù)日均貨運(yùn)量達(dá)到2萬噸。

　　06

　　供應(yīng)鏈：站在巨人的肩膀

　　擴(kuò)張物流解決方案的能力

　　1.物流金字塔頂部——十萬億級(jí)供應(yīng)鏈?zhǔn)袌?/strong>

　　供應(yīng)鏈管理是物流發(fā)展的終極階段，對(duì)企業(yè)而言，物流企業(yè)對(duì)于客戶的身份也將由單純的物流外包商向戰(zhàn)略合作伙伴進(jìn)行轉(zhuǎn)變。產(chǎn)業(yè)升級(jí)及全球產(chǎn)業(yè)深度協(xié)作背景下，供應(yīng)鏈整合能力重要性日益凸顯。

　　由于供應(yīng)鏈貫穿企業(yè)產(chǎn)品從原材料的采購到客戶消費(fèi)以及后期服務(wù)的全生命流程，集物流、信息流、資金流于一體，因此對(duì)提供供應(yīng)鏈管理的物流企業(yè)提出很高的整合能力。根據(jù)業(yè)內(nèi)人士預(yù)測，國內(nèi)供應(yīng)鏈?zhǔn)袌龅?020年將達(dá)3萬億美元，對(duì)應(yīng)十萬億級(jí)的巨大市場。

　　2.聯(lián)手夏暉與DHL，業(yè)務(wù)能力全面提升

　　2018年8月，順豐與美國夏暉成立合資公司新夏暉；同年10月，順豐以55億元完成敦豪在中國內(nèi)地、中國香港、中國澳門地區(qū)供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)的收購。兩大項(xiàng)目均保持現(xiàn)有的運(yùn)營團(tuán)隊(duì)與業(yè)務(wù)完整性，順豐借此強(qiáng)化自身供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)。

　　夏暉作為國際知名消費(fèi)品供應(yīng)鏈企業(yè)，為國際巨頭餐飲企業(yè)如麥當(dāng)勞、必勝客、星巴克等提供服務(wù)。DHL作為國際供應(yīng)鏈巨頭，在中國擁有近30年供應(yīng)鏈管理經(jīng)驗(yàn)，擁有極高知名度，為汽車及工業(yè)制造、生命科學(xué)與醫(yī)療、高科技及備件物流、快消品及零售等行業(yè)知名客戶提供行業(yè)領(lǐng)先的解決方案設(shè)計(jì)和供應(yīng)鏈服務(wù)，在中國擁有如寶潔、西門子等客戶。

　　順豐原有供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)主要聚焦于醫(yī)藥冷鏈、食品冷鏈等領(lǐng)域，而汽車、醫(yī)療、半導(dǎo)體等附加值高的領(lǐng)域產(chǎn)業(yè)鏈長，對(duì)倉儲(chǔ)無塵化及運(yùn)輸條件等要求苛刻，因此順豐很難在短期內(nèi)打破壁壘，而夏暉與敦豪均已打入該些高端領(lǐng)域。通過與夏暉聯(lián)手、借力敦豪，在保持原有團(tuán)隊(duì)及業(yè)務(wù)完整性的基礎(chǔ)上，順豐能夠以金錢換時(shí)間，直接降低學(xué)習(xí)成本和獲客成本。

　　此外，海外物流企業(yè)對(duì)外企客戶具有天然優(yōu)勢，而順豐在本國則擁有更多資源，與海外巨頭的攜手有望充分發(fā)揮協(xié)同作用，可幫助順豐在短時(shí)間內(nèi)獲得國際巨頭供應(yīng)鏈的經(jīng)驗(yàn)及客戶，并結(jié)合本國市場拓展更多客戶。

　　3.攻城拔寨，供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)快速發(fā)展

　　2019年3月順豐與DHL敦豪供應(yīng)鏈聯(lián)名品牌「順豐敦豪供應(yīng)鏈中國」發(fā)布，宣布順豐正式進(jìn)軍供應(yīng)鏈領(lǐng)域。

　　此后，順豐不斷攻城拔寨。2019年6月14日順豐敦豪供應(yīng)鏈中國完成并購溫州恒鼎物流有限公司，后者為國內(nèi)一家第三方醫(yī)藥物流服務(wù)提供商，由于華東地區(qū)擁有超過三分之一全國醫(yī)藥流通市場銷售份額，此次收購強(qiáng)化順豐在蘇南地區(qū)的醫(yī)藥物流能力。2019年10月9日順豐與格蘭仕開啟全球戰(zhàn)略合作，圍繞智慧供應(yīng)鏈進(jìn)行深入探索，彌補(bǔ)了順豐在家電供應(yīng)鏈的空白。

　　供應(yīng)鏈對(duì)外延伸難度大，從行業(yè)的角度來看，不同行業(yè)供應(yīng)鏈管理體系不同，拓展新的行業(yè)往往代表在一個(gè)領(lǐng)域供應(yīng)鏈管理能力的突破；從企業(yè)的角度來看，企業(yè)將供應(yīng)鏈管理進(jìn)行外包，不僅僅涉及單純物流業(yè)務(wù)的外包，往往還涉及到公司供應(yīng)和客戶體系等數(shù)據(jù)外流，因此，企業(yè)選擇供應(yīng)鏈管理方往往較為謹(jǐn)慎，一般會(huì)存在一定程度的綁定。

　　目前，順豐供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)已實(shí)現(xiàn)在快消、醫(yī)藥、汽配、家電、3C、服裝等多個(gè)行業(yè)的突破，覆蓋版圖不斷擴(kuò)大。

　　2019年3月開始順豐DHL業(yè)務(wù)收入納入順豐控股合并范圍，并將供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)收入進(jìn)行逐月單獨(dú)披露，2019年H1順豐實(shí)現(xiàn)供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)收入18.53億元。2019年3月至今，順豐單月供應(yīng)鏈?zhǔn)杖胗?.93億元增至5.04億元，穩(wěn)步增長。我們預(yù)計(jì)，供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)作為順豐快速培育的業(yè)務(wù)，2019年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入48億元。

　　來源/東北證券作者/瞿永忠